2023年下半年量化选股策略 超预期策略表现回暖 全球微头条

核心观点：

市场特征：板块风格多轮切换，战胜基准难度加大。 板块风格历经多轮切换，传统基本面因子风格弱化，成长、盈利因子持续回撤，价值、低波因子表现占优。 公募沪深300、中证500增强基金年内战胜基准比例不足三分之一。 风格解析：预期变化驱动基本面风格切换，经济复苏锚定于企业营收增长。 核心宽基指数的强预期与弱业绩。 预期变化推动基本面风格切换，价值组合的预期成长性显著上行。

市场对经济复苏进展的关心锚定于营收的预期变化。 组合管理：精细化风险刻画，弱风格环境重个股Alpha。 精细化因子刻画，因子收益动量和个股Alpha反转效果显著。 市场主体风格缺失环境，纯Alpha反转策略相对收益更高。 业绩主线：精选预期改善个股，挖掘企业隐含目标增速。 预期边际改善策略：复苏预期下收益有所回升，个股超额贡献突出。  科技板块选股：主题性投资热点下，精选业绩驱动组合。 企业行为视角：股权激励事件隐含的预期目标增速。

1.市场特征：板块风格多轮切换，战胜基准难度加大

市场总体上行，板块风格历经多轮切换

(相关资料图)

沪深300指数自2022年10月31日近一年新低以来持续反弹，至2023年1月30日达到本轮反弹以来新高，此后至2023年5月 12日维持震荡。 在1月31日之前，除上证50以外，其余各宽基指数总体跑输沪深300；在1月31日沪深300展开震荡至4月中旬前，中证 500、中证1000、科创50指数显著走强，而上证50、创业板指持续逐渐走弱；4月中旬后，上证50指数与中小盘、成长 类指数的相对走势再次逆转。

风险模型对个股总波动解释度的分布区间低于过去两年

风险模型解释度越高，说明了个股的表现更多与模型中的行业/风格因子等有关，个股脱离行业、风格细分板块走出独立 行情的概率越低。 2023年以来的日频解释度中位数低于2021年、2022年，中位数和上下四分位数的区间总体与2020年、2019年保持一致。 这样的情况下，通过风格、行业的偏离来获得超额收益的难度总体上高于过去的两年。

公募沪深300、中证500增强基金年内战胜基准比例不足三分之一

以公募量化增强基金表现来看，截至5月12日，全市场沪深300、中证500公募增强基金战胜基准（超额收益>0）的比例 分别为26.53%和31.48%，超额收益的平均值和中位数均在-1%左右；中证1000增强由于备选样本股数较广，目前来看， 战胜基准的比例和超额收益尚处于较正常的水平。 2022年全年，公募沪深300、中证500、中证1000增强基金战胜基准的比例分别在70%至80%以上。

2.风格解析：预期变化驱动基本面风格切换，经济复苏锚定于企业营收增长

核心宽基指数的强预期与弱业绩

上证50、沪深300指数在2023Q1财报披露后产生了一定的成长性提升迹象，但是相对2021年末以来的下行趋势来说，幅 度仍不明显；中证500、中证1000指数截止23Q1的TTM净利润增长率仍在0值以下；创业板指、科创50指数的成长性虽 然波动较大，但相对来说成长性边际提升更明显。 从一致预期来看，各宽基指数预期成长性的提升较为显著，且创业板指、科创50、中证1000指数幅度更高，上证50、沪 深300、中证500指数提升幅度则较低。

3.组合管理：精细化风险刻画，弱风格环境重个股Alpha

离散化因子处理，重视因子排序

在当前风格、板块、主题均弱化的背景下，通过精细化的风险管理来实现稳定的超额收益将是必然选择。 在《多因子量化选股系列专题研究-因子离散化股票多因子风险模型》（2022年6月8日）中我们所提出的风险模型最主要 特点在于，对各大类因子进行了基于分位数的分组划分，每个因子的每个分组以哑变量形式体现在回归方程中。这样设 置的目的在于: 一是各因子收益率是在其他因子中性化之下的组内个股加权收益率，更具有实际意义； 二是离散化的本质是对排序关系的描述，而非数量关系的描述，而且为非线性问题预留了灵活的操作空间。

因子动量与纯Alpha反转策略构建方法

上述因子收益动量、Alpha收益反转现象仅为理论测试，将上述理论收益落为现实需要通过相应的转化来实现。 回测考察期设为2016年至2023年5月12日，调仓频率为月度，交易费率设为双边千分之三。

4.业绩主线：精选预期改善个股，挖掘企业隐含目标增速

盈利预测上调数量提升，超预期策略表现回暖

盈利预测上调股票数量占比在2022年10月达到最低点，此后开始震荡上行，中证全指也开始触底回升。当前预期边际改 善处于上行区间，预计未来市场也会逐渐趋势向上。超预期策略组合收益从2022年以来经历了一段较长时间的持续回撤， 并在2023年2月之后收益逐渐回升。这说明业绩驱动的投资策略有效性在2022年阶段性减弱后，当前正在逐渐恢复。

五类预期边际改善线索：盈利预测上调：分析师本次预期净利润大于上次预期 净利润，直接反映分析师预期边际改善；业绩超预期：个股本年实际净利润大于本年预期净利 润，表明个股的实际业绩兑现高于预期，间接反映分 析师预期边际改善；领先上调：个股本期预期均值和方差大于上期预期均 值和方差，反映出有个别分析师开始领先上调分析师 预期，具有较强的前瞻性。 文本上调：通过识别分析师报告文本中同时包含上调 类词汇和预测类词汇的研报。 文本强烈：通过识别分析师报告文本中包含分析师强 烈正面态度类词汇的研报。

预期边际改善策略：复苏预期下收益有所回升，个股超额贡献突出

精选组合：分别在超预期、领先上调和文本事件股票池中按照盈利预测调整幅度因子从高到低排序精选前30只股票，进 一步得到超预期事件精选组合、领先上调事件精选组合和文本事件精选组合。 2023年以来，超预期事件精选组合、领先上调事件精选组合和文本事件精选组合绝对收益分别为11.0%、10.1%和 10.8%，同期中证全指收益为2.8%。 个股超额在3-4月份有明显的正向贡献，同期，中证全指波动较大，说明超预期事件精选组合、领先上调精选组合和文 本事件精选组合能够从全市场各个行业中精选优质个股。进一步地，从全市场精选具有个股超额的投资机会是应对整体 市场波动环境较好的方式。

长短期趋势相结合，刻画成长细分赛道的状态

长周期来看，科技板块细分行业的净利润同比增速表现明显涨跌变化，具有典型的周期性成长特征。 从业绩周期的角度，从成长和盈利两个维度，业绩趋势具有长期和短期趋势均向上的特征，困境反转具有长期趋势向上， 但短期趋势向下的特征。处于业绩趋势的中信二级行业包括产业互联网、互联网媒体和增值服务Ⅱ等，处于困境反转的 中信二级行业包括光学光电、云服务、媒体和通讯工程服务。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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